近期面临难得的政策红利窗口期，地方政府应积极探索通过金融资产投资公司等实施机构对城投公司开展市场化债转股的降杠杆新模式。

　　城投公司在2018年经历了“冰火两重天”!

　　自2017年国家的金融去杠杆政策趋严以来，城投公司所受影响甚大，融资难度显著增大，融资成本明显提高，面临着融资性现金流难以再平衡的短期困难。 1月份云南资本延期兑付事件及4月天津市政建设集团的债务违约正是地方融资平台杠杆过高导致债务风险爆发的集中体现。城投债面临利差扩大、发行困难的窘境。

　　国家金融去杠杆的政策于7月份产生了重大转变。先是央行对商业银行进行窗口指导，额外提供中期借贷便利资金用于支持贷款投放和信用债投资。其后7月23日的国务院常务会议要求积极财政政策要更加积极，以及“引导金融机构按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求”。一时间，城投债再度成为债市交易员之间最抢手的品种，导致城投债利差、特别是中低评级的城投债利差迅速收窄。

　　城投公司似乎暂时渡过了难关。然而，7月底召开的中央政治局会议表明态度，仍要坚定去杠杆。此外，财政部也称将继续加强城投融资监管，并坚定降低城投的杠杆率。那么，城投公司的去杠杆任务如何完成?

　　城投去杠杆窘境

　　城投公司作为地方政府“土地财政”模式的重要环节，长期以来，承担了大量地方基建任务和政府公益性项目，全国的城投公司数目达上万家。2014年，国发“43号文”明确剥离融资平台公司的政府融资职能以来，城投公司一直在探索市场化转型，但总体进展并不大。尽管部分城投公司退出了政府融资平台，但更多的是为了规避地方债务监管、拓宽融资渠道。近年来，随着加大固定资产投资、稳增长的任务变重，城投公司的债务规模逐步上升，积累的风险也越来越大。

　　根据国海证券关于2017年城投公司财务数据的研报，中国城投发行人平均资产负债率最高的是山西省，达到73.5%。24%的省份中，城投发行人的平均资产负债率在60%-70%之间，55%的省份在50%-60%之间。此外，部分城投公司的股东权益中包含大量不产生效益的公益性、准公益性资产，以及“明股实债”的国家专项建设基金等投入。也就是说，城投公司存在股东权益水分大、实际杠杆率被低估的问题。

　　加杠杆后，城投公司却呈现盈利能力较差、股东回报偏低的特征。全国城投发行人平均净资产收益率最高的是上海，也才5.4%。国海证券研报显示，城投公司平均ROE在3%以上的省份占比38%，小于3%大于1%的省份占比45%，小于1%的省份占比17%。 绝大多数城投公司的ROE低于债务融资的成本。

　　此外，不少城投公司的实际盈利能力令人堪忧，只是通过低估折旧、利息费用资本化、投资性房地产重估收益等会计手段保持利润总额为正，以维持信用评级。全国约有40%省份的城投公司平均经营活动净收益/利润总额为负数。城投公司还存在资产周转率过低、回款时间过长的问题。城投公司经营性净现金流/总负债平均水平为正值的省份只有10个。

　　总的来说，城投公司的实际杠杆率偏高，实际盈利能力偏弱，经营性现金流回款过慢，“造血能”力不足，难以通过自身的盈利进行资本积累以降低杠杆，也缺乏吸引外部权益投资的能力，大多数公司只能依赖“借新还旧”的手段实现滚动平衡。 　　南方财富网微信号：南方财富网

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